原創折上折再破發,是資本寒潮還是理性回歸?

時間:2019-12-16 08:40:53   來源 網絡   作者:網絡

原標題:折上折再破發,是資本寒潮還是理性回歸?

中國平安(02318-HK, 601318-CN)的前金融科技解決方案業務部金融壹賬通(OCFT-US),估值可謂“一波三折”。

2018年軟銀前全資子公司思佰益(SBI)參投A輪融資時,金融壹賬通的估值接近75億美元;今年12月初,金融壹賬通赴美上市招股文件顯示招股價介于每份ADS(美國存托股份)12美元至14美元(相當于每股普通股發售價為4美元至4.67美元),反映這家金融科技創新企業的估值在一年多之后大幅縮水約30%,市值或介于44.47億美元至52.64億美元;在上市前三日,金融壹賬通將公開發售價定在每份ADS 10美元,相當于每股普通股3.33美元,較十天前的招股價折讓16.75%-28.69%。

定價下調,理應讓這家金融創新公司顯得便宜更吸引(從感興趣的投資者角度來看),然而市場似乎對此有不同看法。2019年12月13日上市首日,金融壹賬通的股價高開之后曾一度破發,全日最高報10.71美元/ADS,最低報9.82美元,收報10美元/ADS,與上市發售價持平。

金融壹賬通主要面向金融機構,提供基于云端設計的科技解決方案,為金融機構提供端到端的科技引用和業務服務。和獨角獸企業一樣,金融壹賬通自成立以來的收入增長強勁,毛利率也呈現穩步上升的勢頭,但是研發開支高企、未成熟的盈利模式蠶食著大筆大筆的流水,2019年前三個季度,該公司錄得凈虧損10.41億元人民幣,同比增加了81.15%。

這就引申出一個問題——對于這類尚未盈利的新經濟、新概念公司該不該投?

開始這個話題之前,我們先來看看這類創新企業的融資方式。

企業的融資方式

傳統的融資方式無非三類:自融,即利用自己的流水進行融資;債權;以及股權。在營業流水不足以應付投資支出的時候,只能求助債權和股權。然而,銀行自有自己的風險管理機制,這類企業不容易從銀行正規渠道獲得低成本的融資,當然也可以通過非標準方式融資(例如影子銀行),但成本極高,而且這類創新企業正處于燒錢階段,資金尚不足以應付投資,卻先要支付利息,實在不劃算。股權可以說是比較理想的融資方式。

股權融資簡單來說就是現有股東出讓部分股權引入新股東為企業增資,新股東可分享企業的發展和盈利。對于創業公司來說,這種融資方式尤其受歡迎,好處是企業無需為補血支付利息,但對于現有股東來說則意味著權益被攤薄。

淺談風投

創業投資的資金一般分為三類——天使資本(通常為親戚朋友等的友情贊助)、風險資本以及戰略合作資本。近幾年,風險投資盛行,阿里巴巴(09988-HK)的大股東軟銀就是典型的例子。除此以外,BATJ——騰訊(00700-HK)、阿里巴巴、百度(BIDU-US)和京東(JD-US)都組建了自己的風投基金根據不同的動機物色投資機會。

有的風投基金背后有從事特定行業的大企業支持,所以投資目的可能是物色與背后企業具有戰略合并意義的機會,從而實現整個企業層面的協同和互聯,這類投資最后會被背后的企業接管,但仍有許多風投基金最主要的目的是賺錢。

要賺錢,必然先要退出。風險投資的退出方式包括而不限于:1)與其他企業合并;2)被其他公司收購(包括私募股權基金);3)IPO;或4)倒閉(不成功的例子)。

成功的風投基金回報曲線呈現J型,這是因為初創企業前期都是燒錢為主,熬過了這個階段盈利會加速成長,而這也到了風投基金物色接盤俠收割獲利的時候。

現在我們經常看到,這些初創企業經過了多輪風投之后,最后走的都是IPO路線,那是否IPO就是大團圓結局?非也。

舉例來說,個別透明度低、業務晦暗難明、故事說得特別動聽的風投項目有點像帶有技術的金字塔,前期投資者要成功退出,會通過權益影響力要求創業者改革,以將餅做大,將收入大幅提高,這才能吸引新的投資者進入。燒錢的企業經過了多輪風險投資,到后期進入的風投基金獲利空間已經越來越少,他們可能與創業者或高級管理層訂立對賭協議以確保自己的利益。最后的最后,由于規模,由于苛刻的對賭協議,由于不斷分薄的利潤空間,各利益相關者就會動用IPO來實現退出。相對來說,參與IPO的散戶投資者沒有專業的知識和時間去平衡風險與收益,沒有相應的資源進行盡職調查,最重要的是信息的不對稱讓他們處于劣勢;而財雄勢大的幕后推手有充裕的資金和資源進行媒體宣傳,傳播要說的故事來吸引大批無知的資本推涌。然后當轟轟烈烈的上市儀式一過,馬車變回南瓜車,公主變回灰姑娘,連水晶鞋也沒有,只留下一地雞毛。

在2016年風投最盛行的時候,資本市場流行PPT畫餅講故事模式,一份制作精美的PPT,一個魅力四射的創始人,一個催人淚下的故事,就能夠讓一家尚為風中樓閣的空殼公司資本泛濫。到IPO階段,熱捧的公眾資本可能連這家公司到底從事什么業務都不清楚,而只是為追捧而追捧,這誕生了許多被資本托大的企業和修復不了的投資虧損,相信現在大家能舉出多個例子,也相信許多未及時割肉的投資者仍悔不當初。

資本變得謹慎

不過這兩年,泛濫之風漸剎,資本變得謹慎。首先從資本市場的上游“工廠”——風險投資基金開始。Preqin的數據顯示,大中華地區風投交易在2016年見頂之后緩慢下降,2019年初至7月,只有1661宗風投交易,僅相當于2018年全年的34.7%,2016年全年交易的26.7%;合計交易金額為248億美元,相當于2018年全年的23.2%,2016年全年的37.92%。

與此同時清科研究的報告也顯示,2019年前三個季度中國股權投資市場募資總額同比下降20.4%,至8310億元人民幣,股權投資市場投資總額同比下降53.7%,至4300億元人民幣,反映在上游投資端,資金顯得更加緩慢謹慎。根據該機構的統計數據,在股權投資退出方面,今年前三季有1532筆退出,通過IPO退出的有999筆。

其實,從今年以來已有多支新股破發,例如A股的寶豐能源(600989-CN)、科創板的祥生醫療(688358-CN)、剛剛在港股上市的辰林教育(01593-HK),以及36氪(KRKR-US),由此可以看出,新股不再肥美,新股中簽樂三年的日子已經過去。不論A股主板、科創板、港股還是美股,全世界的投資者都在變得謹慎,是投資者進步了還是資本退潮?

資本寒潮還是理性回歸?

瑞銀(UBS)最近的一份調查顯示,接受調查的富裕人士可投資資產組合中現金占了27%,這明顯高于傳統投資理論所建議的5%-15%的現金比例。資本退潮?筆者是不信的。有辨識力的投資者可能更傾向于將資產換成現金,等待風險回報合理的投資機會。

所以筆者認為,在經歷了大起大落的資本市場沖浪之后,投資者可能變得理性。回到文初金融壹賬通的例子,背靠中國平安,而且擁有自己的創新理念和技術,還有穩步增長的收入和毛利,金融壹賬通有其賣點,但是資本市場并沒有一下子舉手歡迎,即使是在貿易關系進展變得更加明朗、脫歐前景也越來越利好之際。

回到前邊的問題,對于尚未盈利的新經濟、新概念公司該不該投?在此之前你需要先問問自己,你有沒有能力承擔所有本金失去的風險?你是否愿意承擔所有本金失去的風險?你是否有足夠的辨識力了解這類公司的經營模式以及未來可能的盈利模式?如果這類公司開始盈利,你認為它所帶來的最低收益能否達到你的風險預期?

無論如何,最終當泡沫散盡之后,一家公司的價值還是其內在價值,切勿盲目追漲,當你在期待有更傻的人接盤時,你可能就是最傻的那一個。要用懷疑的態度去了解一家公司的真實狀況,注意分析真實的增長,而不是徒有虛名的利潤,例如公允值變動收益。畢竟,為你最終的投資決定埋單的是你自己。

作者:毛婷

編輯:利晴

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